FMI: Cómo deben responder los países al fortalecimiento del dólar

Todas las miradas enfocan el dólar.

Por Gita Gopinath y Pierre-Olivier Gourinchas

El dólar está en su nivel más alto desde 2000, habiéndose apreciado un 22 por ciento frente al yen, un 13 por ciento frente al euro y un 6 por ciento frente a las monedas de los mercados emergentes desde principios de este año.

Un fortalecimiento tan agudo del dólar en cuestión de meses tiene implicaciones macroeconómicas considerables para casi todos los países, dado el predominio del dólar en el comercio y las finanzas internacionales.

Mientras que la participación de los Estados Unidos en las exportaciones mundiales de mercancías ha disminuido del 12 por ciento al 8 por ciento desde 2000, la participación del dólar en las exportaciones mundiales se ha mantenido en torno al 40 por ciento.

Para muchos países que luchan por reducir la inflación, el debilitamiento de sus monedas en relación con el dólar ha dificultado la lucha.

En promedio, el traspaso estimado de una apreciación del dólar del 10 por ciento a la inflación es del 1 por ciento. Estas presiones son especialmente agudas en los mercados emergentes, lo que refleja su mayor dependencia de las importaciones y una mayor proporción de las importaciones facturadas en dólares en comparación con las economías avanzadas.

La apreciación del dólar también está reverberando a través de los balances de todo el mundo.

Aproximadamente la mitad de todos los préstamos transfronterizos y títulos de deuda internacionales están denominados en dólares estadounidenses. Si bien los gobiernos de mercados emergentes han avanzado en la emisión de deuda en su propia moneda, sus sectores corporativos privados tienen altos niveles de deuda denominada en dólares.

A medida que aumentan las tasas de interés mundiales, las condiciones financieras se han endurecido considerablemente para muchos países. Un dólar más fuerte solo agrava estas presiones, especialmente para algunos mercados emergentes y muchos países de bajo ingreso que ya corren un alto riesgo de sobreendeudamiento.

En estas circunstancias, ¿deberían los países apoyar activamente sus monedas? Varios países están recurriendo a intervenciones cambiarias. Las reservas totales de divisas en poder de las economías de mercados emergentes y en desarrollo cayeron más del 6% en los primeros siete meses de este año.La respuesta adecuada de política a las presiones de depreciación requiere centrarse en los factores impulsores de la variación del tipo de cambio y en los signos de perturbaciones del mercado.

Concretamente, la intervención cambiaria no debe sustituir el ajuste justificado de las políticas macroeconómicas. Existe un papel para intervenir de forma temporal cuando los movimientos de divisas aumentan sustancialmente los riesgos para la estabilidad financiera y/o perturban significativamente la capacidad del banco central para mantener la estabilidad de precios.

A partir de ahora, los fundamentos económicos son un factor importante en la apreciación del dólar: el rápido aumento de las tasas de interés de los Estados Unidos y los términos de intercambio más favorables, una medida de los precios de las exportaciones de un país en relación con sus importaciones, para los Estados Unidos causados por la crisis energética.

Luchando contra un aumento histórico de la inflación, la Reserva Federal se ha embarcado en un rápido endurecimiento de las tasas de interés de política. El Banco Central Europeo, aunque también enfrenta una inflación generalizada, ha señalado un camino menos profundo para sus tasas de política, debido a la preocupación de que la crisis energética cause una recesión económica.

Mientras tanto, la baja inflación en Japón y China ha permitido a sus bancos centrales contrarrestar la tendencia global de endurecimiento.El shock masivo de los términos de intercambio provocado por la invasión rusa de Ucrania es el segundo factor importante detrás de la fortaleza del dólar. La zona del euro depende en gran medida de las importaciones de energía, en particular del gas natural procedente de Rusia. El aumento de los precios del gas ha llevado sus términos de intercambio al nivel más bajo en la historia de la moneda compartida.

En cuanto a los mercados emergentes y las economías en desarrollo más allá de China, muchos estaban por delante en el ciclo de ajuste monetario mundial, tal vez en parte debido a la preocupación por el tipo de cambio del dólar, mientras que las EMED exportadoras de materias primas experimentaron un shock positivo en los términos de intercambio.

En consecuencia, las presiones cambiarias para la economía de mercado emergente promedio han sido menos severas que para las economías avanzadas, y algunas, como Brasil y México, incluso se han apreciado.Dado el importante papel de los impulsores fundamentales, la respuesta adecuada es permitir que el tipo de cambio se ajuste, utilizando al mismo tiempo la política monetaria para mantener la inflación cerca de su meta.

El aumento del precio de los bienes importados ayudará a lograr el ajuste necesario a los shocks fundamentales, ya que reduce las importaciones, lo que a su vez ayuda a reducir la acumulación de deuda externa. La política fiscal debe utilizarse para apoyar a los más vulnerables sin poner en peligro los objetivos de inflación.También se necesitan medidas adicionales para abordar varios riesgos a la baja en el horizonte. Es importante destacar que podríamos ver una agitación mucho mayor en los mercados financieros, incluida una pérdida repentina de apetito por los activos de los mercados emergentes que provoca grandes salidas de capital, a medida que los inversores se retiran a activos seguros.

En este entorno frágil, es prudente mejorar la resiliencia. Aunque los bancos centrales de mercados emergentes han acumulado reservas en dólares en los últimos años, lo que refleja las lecciones aprendidas de crisis anteriores, estos amortiguadores son limitados y deben utilizarse con prudencia.

Los países deben preservar reservas de divisas vitales para hacer frente a las salidas y la agitación potencialmente peores en el futuro. Aquellos que puedan deberían restablecer las líneas swap con los bancos centrales de las economías avanzadas.

Los países con políticas económicas sólidas que necesitan abordar vulnerabilidades moderadas deberían aprovechar de manera proactiva las líneas de precaución del FMI para satisfacer las futuras necesidades de liquidez.

Aquellos con grandes deudas en moneda extranjera deberían reducir los descalces cambiarios utilizando políticas macroprudenciales o de gestión de flujos de capital, además de operaciones de gestión de la deuda para suavizar los perfiles de pago.Además de los factores fundamentales, con el endurecimiento de los mercados financieros, algunos países están viendo signos de perturbaciones del mercado, como el aumento de las primas de cobertura de divisas y las primas de financiamiento en moneda local.

Las perturbaciones graves en los mercados de divisas poco profundas desencadenarían grandes cambios en estas primas, lo que podría causar inestabilidad macroeconómica y financiera.En tales casos, puede ser apropiada una intervención temporal en materia de divisas. Esto también puede ayudar a prevenir una amplificación financiera adversa si una gran depreciación aumenta los riesgos para la estabilidad financiera, como los incumplimientos corporativos, debido a desajustes.

Por último, la intervención temporal también puede apoyar la política monetaria en las raras circunstancias en que una gran depreciación del tipo de cambio podría desanclar las expectativas de inflación, y la política monetaria por sí sola no puede restablecer la estabilidad de precios.Para Estados Unidos, a pesar de las consecuencias globales de un dólar fuerte y las condiciones financieras mundiales más restrictivas, el endurecimiento monetario sigue siendo la política adecuada, mientras que la inflación estadounidense se mantiene muy por encima del objetivo. No hacerlo dañaría la credibilidad del banco central, desanclaría las expectativas de inflación y requeriría un endurecimiento aún mayor más adelante y mayores efectos de contagio al resto del mundo.

Dicho esto, la Fed debería tener en cuenta que es probable que los grandes efectos de contagio vuelvan a la economía estadounidense. Además, como proveedor global del activo seguro del mundo, Estados Unidos podría reactivar las líneas de intercambio de divisas a los países elegibles, como se extendió al comienzo de la pandemia, para proporcionar una válvula de seguridad importante en tiempos de tensión en el mercado de divisas. Estos complementarían útilmente el financiamiento en dólares proporcionado por la Facilidad de Repo de Autoridades Monetarias Extranjeras e Internacionales de la Fed.

El FMI seguirá colaborando estrechamente con sus países miembros para elaborar políticas macroeconómicas adecuadas en estos tiempos turbulentos, basándose en nuestro Marco Integrado de Política. Más allá de los servicios de financiamiento precautorio disponibles para los países elegibles, el FMI está dispuesto a extender sus recursos crediticios a los países miembros que experimentan problemas de balanza de pagos.
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Directores Orlando Cadavid Correa (Q.E.P.D.) y William Giraldo Ceballos. Exprese sus opiniones o comentarios a través del correo: williamgiraldo@revistacorrientes.com